海鸥住工(002084.CN)

海鸥住工(002084):315推动行业规范化前行 龙头凭借质量构建壁垒

时间:20-07-20 00:00    来源:申万宏源证券

投资要点:

事件:315 晚会曝光精装房质量问题,2018 年万科尚城精装房采用了广州鸿力所做的整装卫浴产品,出现了大范围漏水现象,可能系主管道未封堵好导致了漏水。我们认为此次事件将推动行业规范化前行,海鸥凭借稳定的产品质量和优质的交付能力,有望加速抢占市场份额。

我们认为:1)广州鸿力所用技术与海鸥等整装卫浴企业不同,其此采用铝芯蜂窝聚氨酯复合玻璃纤维材质复合瓷砖,其技术本身可能存在漏水率问题。2)整装卫浴存在类似“安装成功率”的概念(可借鉴定制家居的一次安装成功率),整装卫浴主体和建筑衔接、各品类之间衔接、二级排水等均有可能出现问题;且该事件发生于2018 年,至今整装卫浴产品和施工技术愈发成熟,已很少出现类似问题。3)地产商对质量重视度提升。整装卫浴在产品技术、工艺、安装缺一不可,此次事件后地产商会更偏向高质量整装卫浴供应商,挤出行业凭借低价竞争的不规范厂家(19 年万科供应商排名中,海鸥由合格供应商升为B级供应商)。海鸥有望凭借已建立起的渠道优势和合作粘性,构建先发优势,对于高端住宅项目,地产商仍更偏好有合作基础且产品服务质量稳定的龙头公司。

装配式建筑政策持续落地中:包括北京、上海、广东省、中山市、南京市、无锡市、青岛市等均发文或颁布装配式建筑激励政策,我们认为未来有助于整装卫浴渗透率加速提升,行业空间快速增长中(类似精装房配套率提升逻辑)。

瓷砖整装卫浴技术突破,切入精装房市场。公司成功突破瓷砖铺贴技术,推出全瓷砖整装卫浴,2020 年已成功切入万科等精装房住宅项目。我们认为未来整装卫浴在安装效率、防水耐用、一站式供应链管理、综合成本、环保等多方面显著优于传统卫浴,为工业化装修产品,未来龙头存在集中度大幅提升潜力(日本CR2=75%)。我们估算行业至2025年可达约473 亿元,分市场渗透率分别为:精装房15%、存量翻新市场4%、经济型酒店35%。且行业存在一定进入壁垒,先发企业与头部房企率先形成战略合作,通过经验学习曲线积累,获得先发优势。

公司:技术领先、配套品齐全、B 端+C 端双重布局,确保公司占据整装卫浴龙头地位。

公司近几月整装卫浴订单增势较好,实际出厂方面基本每月均创新高,我们预期下半年整装卫浴还将保持高速增长势头。①技术:研发业内领先,布局2 年多后率先突破瓷砖产品技术,高中低产品线齐全,覆盖差异化定位市场;且自建柔性定制化整装卫浴产线,享受专利保护。②配套品:具备五金、洁具、浴室柜、瓷砖、暖通系统等部品自产能力,自产比率超过90%。③渠道:协同科筑集成、福润达、浙建集团切入B 端,已有大客户包括万科、龙湖、海伦堡等,近期还中标中城联盟,凭借产品和服务已替代科逸成为万科B 级供应商;20H2 公司有望将定制整装卫浴产品推向零售市场,目前已逐步储备经销商资源,未来长期可借助战略客户贝朗、四维卫浴和冠军瓷砖在C 端的渠道资源,铺设整装卫浴产品,逐渐提升消费者认知。

冠军瓷砖整合进程超预期。公司与冠军瓷砖在4 月完成整合,协同效应后有望顺利实现扭亏为盈,冠军具备深厚的瓷砖制造和产品技术,将冗余的人员剔除后,冠军轻装上阵,有望将15 亿元产值逐渐发挥;零售端提升招商,对负责营销和品牌的管理层进行调整,随家居卖场回暖冠军实现较好增长。未来工程业务将成为主要的增长点,随着精装房渗透率和瓷砖配套率提升,借助大客户贝朗在工程端的渠道资源,已中标了多个地产商的大型工程项目。我们预计2020 年冠军瓷砖可为公司贡献约3 亿元收入,实现净利率8-10%,预计贡献约1500 万元利润(54%股权)。